好的证券研究员的观点不容易被市场认可,外汇交易商

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  当前股票价格基本上反映了绝大多数人的看法,因此与众不同的看法,必然遭到绝大多数人反对

  对于绝大多数人来说,我们被这个社会赋予的一种思维定式,是“当时得到别人认可的工作才是 / 就是好工作”。个体之间互相合作,给予对方的工作评价,然后大家通过这种评价来判断个体的价值,这一套系统运行了几十万、几百万年。

  但是,对于涉及到分析、判断的工作来说,这种方法却谈不上太好。在历史上,最好的谋士,往往在当时提出的见解与众人不同。而他们的生活圈子,也往往与大众割裂。

  据《三国志》记载,曹操的大谋士郭嘉“匿名迹,密交结英俊,不与俗接”,就是隐姓埋名、不和大众来往,“故时人多莫知,惟识达者奇之”,所以也没有多少人认识他,但他提出的计谋,直至今日仍然被人们所称道。

  在官渡之战以后,曹操追击袁绍的两个儿子袁谭、袁尚,二袁败走。将军们都想一鼓作气结束战争,郭嘉却说:袁绍宠爱这两个儿子,没有定下唯一的继承人。两人不分高下、早有不和。如今“急之则相保,缓之则争心生”,你把他们逼急了,就会互相救援,放他们一马,他们就会内斗。不如缓兵不攻、坐待其变,“变成而后击之,可一举定也”。曹操依计而行,果然事半功倍。郭嘉当时的建议并不被大家认可,曹操手下众将都觉得应该一鼓作气、追击到底,可见他这个想法有多小众。

  在证券研究中,情况也差不多,很多事后看起来非常优秀的投资建议,在当时往往不被主流市场认可,甚至被嘲笑。

  2015年夏天,我们新来了一个研究消费行业的同事。她行业经验丰富,但没有怎么接触过证券市场。她有一个困惑,就是二级市场消费行业里,确定性最高的公司是几家家电的龙头企业,其它公司资质相对较差、估值偏高。但当时市场小公司股票价格高企、投资者趋之若鹜,几乎没有人认可她的观点。

  我对她说,也许你就是少数但是正确的那个,这个市场的对错从来都不以认可的人数多少来评价外汇交易商。后来果然,在接下来的几年里,这几家公司的股价涨了不少,而市场动荡下行,不少之前高估的小公司,股价尤其糟糕。

  事实上,市场的价格就是由绝大多数人“用钱投票”投出来的。所以,当前的市场价格基本上反映了绝大多数人的看法。因此,和当前价格不一致的看法,必然遭到绝大多数市场参与者的反对:无论这种看法是好还是坏。

  绝大多数市场参与者,在长期是没有超额收益的,因此那些能够产生超额收益的看法,在当时也就很难被大众接受。只有事后再翻出来,才会发现那些想法的价值。不过,资本市场又善于淡忘,以至于在能够明显发现这些想法的价值时,已经没有人再有兴趣去思考当年的对错了。

  记得在2016年的2月份,香港市场跌到历史最低的估值水平线。在一片凄风冷雨中,我觉得港股的投资机会已经非常明显,于是我做了一件比较耿直但是一点也不明智的事情:跑出去对投资者说,港股是个好机会。

  在一个礼拜里,我路演了大概十来家投资机构,没有一家机构对港股有兴趣,最短的路演只持续了不到10分钟,而那个研究员还在一直看手机。只有一个研究员私下对我表示,他个人认可我的观点,不过他们公司并没有兴趣。

  后来,港股在一年多的时间里,上涨了大概50%,算上汇率波动和股息还要更多。我反思自己当时的路演错在什么地方,是没有把投资逻辑说清楚吗?还是数据不够详细?或者表达不够清晰?都不是。真正的原因是,当时港股的价格就是由糟糕的情绪导致的,而糟糕的情绪就来自于绝大多数的市场参与者。

  在2015年以前,我一直在说,A股的蓝筹股估值合理、小公司太贵。但是,由于市场的偏差持续了许多年,以至于最后几乎没有人爱听我的分析,即使在2015年最狂热的时候,小公司的估值是蓝筹股的几乎10倍。当时市场把“大蓝筹”谑称为“大烂臭”,流行“公司如何不要紧,股价能涨就行”。后来,许多小公司的股价一泻千里,但是优质蓝筹股的价格却涨了不少。

  是我之前“根据基本面和估值判断企业的长期投资价值”的逻辑不对吗?并不是,真正的原因是“市场的价格和市场的流行观点,一定是一致的”。而这,就是为什么好的证券研究,在当时不容易被市场认可的原因。

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